5月29日，“全球大模型第一股”智谱持续拉升，盘中一度涨超18%。
截至发稿，智谱总市值突破8000亿港元关口，超越小米集团（7229亿港元）、百度集团（3699亿港元）、京东集团（3221亿港元）等多家互联网公司。
回溯来看，智谱、MiniMax两家大模型厂商在上市以来的短短几个月内，实现了身价的“暴增”。
在业绩层面，两家模型厂商虽营收增长较快，但仍然处于亏损状态。相比之下，京东集团、百度集团等早已盈利的互联网大厂，显得有些“失色”，其港股市值已多次被大模型企业反超。
为何老牌大厂与新兴模型厂商之间的估值，如此悬殊？
近期在接受上海证券报等媒体采访时，瑞银中国互联网行业研究主管方锦聪分析称，买模型公司就是买AI的前景，但传统的互联网公司有一些低增长的传统业务，形成“拖累”，包括电商、外卖等。
从透明度方面，传统大厂的AI业务收入通常与云服务、广告等传统业务深度捆绑，并未进行独立分拆披露，很难单独估值。
此外，两者的资产和运营模式也存在差异。互联网大厂在数据中心、物流等实体设施上需进行千亿级规模的持续投资，模型厂商相对更“轻”。在技术快速迭代的背景下，市场认为后者业务调整与转型更为灵活，因而愿意给予其更高的估值溢价。
市场对模型厂商的估值方法也有所不同，短期盈利情况不是决定性因素。在具体的估值方法上，瑞银证券中国互联网行业分析师熊玮认为，模型厂商的估值方法与互联网厂商并不相同，大部分采用Price/ARR（年化收入）的方法：预计单月能产生的年化收入多少，再乘价格倍数，而大厂很多还是看盈利，“在这样不同的估值方法下，显得模型厂商的估值就会更高”。
资金面上，5月22日盘后，根据恒生指数公司发布的季检结果，智谱、MiniMax被纳入恒生科技指数，有望带来可观的被动资金流入。
摩根士丹利曾预测，若智谱、MiniMax被纳入恒生科技指数，合计权重约5%至7%，或带动12.5亿美元至17.5亿美元的被动资金流入。另据相关估算，智谱可能吸引510亿港元至920亿港元的南向买盘，MiniMax可能吸引最多470亿港元。
不过，也有分析师提示称，当前已上市模型厂商的估值中包含部分阶段性溢价，主要是因为上市标的稀缺、流通盘较小等。
随着后续阶跃星辰等大模型厂商赴港上市，以及解禁期到来，已上市厂商估值会面临考验。后续大模型厂商的价值将取决于其技术领先性能否持续，以及能否将技术优势转化为坚实的商业成果。
（文章来源：上海证券报）
